2022年6月17日，在日本东京，人们在日本央行总部前购买食物

　　此间专家普遍认为，日本经济长期低迷不振，给新的央行领导层留下一堆烂账。对超宽松货币政策的调整不可能一蹴而就，必然是小步慢走。

文/《环球》杂志记者 刘春燕（发自东京）

编辑/马琼

　　鉴于现任日本央行行长黑田东彦将于4月8日任期届满，日本政府已提名经济学家植田和男出任下任央行行长。此间媒体和专家普遍认为，黑田执掌央行期间长期坚持的超宽松货币政策造成市场扭曲，日本金融政策已到了不得不修正的地步，植田就任后面临的主要任务，将是为“安倍经济学”寻求“出口”。

　　但鉴于日本经济依然复苏乏力，并未达成2%的通胀目标，金融政策短期内不可能有明显调整，日本央行寻求“出口”之路道阻且长。

长达10年的超宽松货币政策

　　上世纪90年代初，日本泡沫经济破裂后，金融、地产和实体经济遭受重创，艰难的恢复、长期的低迷和少子老龄化问题的无解让日本国民和企业陷入“过紧日子”的心态，经济长期难以走出通缩。

　　在此背景下，2013年3月，受命于时任首相安倍晋三，黑田东彦出任日本央行行长，推出了超宽松货币政策，计划用两年时间将通货膨胀率提高到2%。

　　在安倍2012年底再度担任首相之前，日元对美元汇率持续高企，一度创下75日元兑1美元的最高历史纪录，令产业界叫苦不迭。

　　而超宽松货币政策作为“安倍经济学”的代表政策推行之后，日元大幅贬值，股市快速上涨。日元一路走软，至2015年已贬值至125日元兑1美元的水平，这极大改善了出口企业的盈利环境。与此同时，东京股市也得到极大拉升，日经股指从2012年12月25日的10080点，至2018年10月上涨至24000多点。

政策目标未达预期

　　然而，超宽松货币政策除了催生出金融市场的虚假繁荣，加剧日本社会的分化，并未能帮助日本走出通缩、达到2%的通胀目标，也未能带来实体经济的持续增长。

　　实际上，最近10年里尽管日本政府出台了各种刺激经济增长的政策措施，从日本国内生产总值（GDP）的实际增长率来看，年平均增长率只有0.5%左右。这一增长水平不到美国的1/4（2.1%）、德国的一半（1.2%）。这样的经济增速甚至低于之前的10年——《日本经济新闻》的报道称，2003年至2012年日本经济的年均增长率为0.7%，同时期美国和德国分别为1.9%和1.2%。

　　黑田东彦原计划用两年时间将通胀率提高到2%，眼看10年任期即将届满，这一目标并未达成。日本通胀率只在2014年消费税加税（2014年4月1日起消费税从5%提高至8%）第一年曾触及2%，其他年份物价涨幅均低于1%，甚至几度出现下滑。

　　2022年受进口物价暴涨、日元大幅走软双重因素影响，日本物价明显上涨，通货膨胀率达到2.3%，不过日本央行并不视其为目标达成。黑田认为，日本目前面临的通胀是输入型通胀，不是央行所期待的需求扩张型通胀。日本机构和专家也大多认为，目前的通胀不太可能长期持续，进口物价上涨的局面扭转之后，日本很有可能再度面临巨大的通缩压力。

　　在最初目标始终未能达成的同时，日本央行长期维持超宽松货币政策却暴露出很多弊病。

　　首先，将日本央行变成了政府难以摆脱的“提款机”，加重了财政对债务的依赖。根据日本央行公布的数据，截至2022年9月底，日本政府已发国债余额为1066万亿日元，其中日本央行的持有量达536万亿日元，占比超过一半。而在10年前，日本央行持有国债余额的比例仅为11%。这种异常的局面全球罕见，也成为各界普遍预测日本央行不得不寻求政策正常化“出口”的最主要原因。

　　其次，债券市场被严重扭曲，金融政策失去弹性。日本央行长期实施收益率曲线控制（YCC）政策，承诺以目标价格购买市场供给的任意数量债券，以将10年期国债收益率保持在0%（控制目标）附近。由于市场认为央行以偏低的收益率买入债券，偏离了市场认为的合理点位，目前债券市场流动性趋于下降；不直接受YCC影响的其他非10年期国债的收益率与10年期国债收益率形成扭曲，市场定价功能受到拷问。

市场期待日本央行新领导层修正政策

　　由于日本超宽松货币政策长期持续，副作用凸显，海内外普遍预测，新一届日本央行领导层的主要任务，将是寻求政策正常化“出口”，对现行金融货币政策进行调整。

　　实际上，2022年底，日本央行已经出其不意地提高了长期利率变动上限，将10年期国债收益率波动幅度由正负0.25%扩展至正负0.5%。市场解读这是政策调整的开始和事实上的加息。

　　日本政府2月14日向国会提名，建议由经济学家植田和男出任下任日本央行行长。植田和男毕业于东京大学，在美国麻省理工学院获得经济学博士学位，期间曾师从著名经济学家斯坦利·费希尔。他的这一经历与前美联储主席伯南克、前欧洲央行行长德拉吉相同。

　　人事消息刚一传出，市场立刻视其为超宽松货币政策或将退出的信号，日元应声走强，当天日本股市随之下跌。

　　此间不少媒体和专家认为，超宽松货币政策可以作为应对通货紧缩的政策，但不应在没有奏效的情况下一拖再拖。超低利率政策在日本长期持续，令政府过度依赖发债、放松财政纪律，也让僵尸企业得以苟延残喘，产业的新陈代谢变慢，不利于提高生产效率。日本央行无限量购入国债，也令债券市场机能不全，不能一直放任不管。如果不对超宽松货币政策进行适当调整，该政策反而有可能成为阻碍日本经济增长的绊脚石。

　　可以说，修正超宽松货币政策，抑制其日益凸显的副作用，是日本各界特别是市场对央行新领导层的最大期待。

日本或小步慢走寻求金融政策正常化

　　作为政府提名的央行行长人选，植田2月24日在众议院接受问询时首先强调了将维持现行宽松货币政策的基本态度，同时他也坦承收益率曲线控制政策存在副作用。他表示将根据需要着手验证黑田行长长期坚持的超宽松货币政策，并指出政策修正存在“多种可能性”。

　　植田在国会表示，目前日本国内出现的通胀不是需求推升型通胀，而是进口物价上涨形成的成本推升型通胀。植田说，最近日本国内在工资上涨等方面确实出现了一些好的势头，但要稳定持续地达成2%的通胀目标仍需要时间。

　　植田重申，日本央行当前的政策是适当的，现阶段仍需要坚持宽松的货币政策，以切实支持经济的复苏。他同时表示，日本面临复杂艰难的经济局面，不能事先预断，将视物价及经济情况灵活应对。

　　对于日本央行坚定坚持2%通胀目标的态度，日本国内一直有专家持不同看法。原日本央行理事山本谦三认为，日本央行应该重新审视2%这一通胀目标，不应将经济长期低迷归咎于物价下跌，而对劳动生产率低下的问题视而不见。如果因过于担忧通货紧缩而将通胀目标定得太高，会导致货币过度宽松。

　　对此，植田表示，考虑到核心消费物价已经出现了一些可喜动向，目前没有必要改变通胀目标，重要的是着力培养这些稳定物价的“幼苗”。他同时承诺一旦达成通胀目标，央行就会停止大量购买国债的政策。

　　植田在接受问询时坦率承认收益率曲线控制政策存在副作用，但并没有详细阐述将如何着手验证现行政策、以怎样的方式和节奏对收益率曲线控制政策进行修正，以避免其副作用。

　　总的来说，植田的态度正如此前媒体和专家分析的那样，他将注重继承与修正的平衡，注重协调政府、市场、各经济主体等各方面关系，在努力保持“安全驾驶”的同时，减轻超宽松货币政策的副作用。市场将植田的态度解读为日本货币政策调整不会急转弯，当天东京股市两大股指收盘双双上扬。

　　日生基础研究所首席经济学家上野刚志认为，植田在众议院的发言有意回避给出具体明确的信息，没有给人留下多少可以判断未来政策走向的抓手。总的来说，他将继续维持宽松的货币政策，同时也会正视其副作用，未来可能会根据情况优先处理副作用问题。

　　也有专家对日本央行未来的政策调整表示忧虑，认为当政策调整不可回避时，软着陆并非易事。根据日本经济研究中心去年12月公布的估算结果，如果日本央行放弃收益率曲线控制政策，日本长期利率最高或升至1.1%，企业的利息负担将随之大幅增加，企业经常利润和设备投资都有可能受到影响，或分别下降3%和9%。

　　野村综合研究所经济学家木内登英指出，货币政策调整确实会成为日本经济复苏的风险因素。不过他判断日本央行即使修改现行政策，步伐也会相当缓慢，不会对日本经济形成强烈逆风。木内说，目前央行将10年期国债收益率上限限制在0.5%，而其实际均衡水平估计为0.8%左右；短期利率的话，即使央行废除负利率政策，预计短期利率也将暂时小幅上升至0%左右。短期利率的正式上调预计在2024年中期以后。

　　木内同时指出，在央行调整超宽松货币政策的过程中，将会出现日元升值的局面。央行应该会充分考虑这一风险慎重采取措施。但如果出现日元急速升值的情况，出口企业业绩将会恶化，设备投资、就业及工资将受到抑制。此外，还将伴随股价下跌，这对个人消费将形成逆风。

　　日本内阁府经济财政咨询会议民间代表、法巴证券全球市场部副会长中空麻奈指出，金融市场的扭曲越来越严重，哪怕慢一点，货币政策也必须调整。但难题堆积如山，对于即将接棒的新行长，各界应该给予充分理解，因为调整政策需要更多的时间。

　　此间专家普遍认为，日本经济长期低迷不振，给新的央行领导层留下一堆烂账。对超宽松货币政策的调整不可能一蹴而就，必然是小步慢走。如果急于退出收益率曲线控制政策、理顺债券市场，意味着货币政策收紧、利率上扬，对于经济复苏乏力的日本来说将成为巨大风险，未来存在再度陷入通货紧缩的可能。

来源：2023年3月22日出版的《环球》杂志 第6期

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